造纸业资金危局

　　时隔4个月，15日，太阳纸业重启其原本计划于3月发行的5亿元短融券的发行，募资将全部用于补充正常生产经营流动资金。然而，随着公司产能的逐步释放，即便这部分资金及时补缺，摆在其面前的流动资金缺口依旧有4亿元之多。

　　同样深陷资金困局的博汇纸业，则面临着更大的危机。随着其可转债兑付日期的临近，2013年全年亏损达1.83亿元的博汇纸业，偿债能力备受质疑。14日晚间，博汇纸业正式将6.16元/股的转股价格调低至5.74元/股，但仍与现股价存在不小差额。如何在有限的时间内为持债投资者创造转股盈利空间，成为其阻挡支付“洪峰”来袭的关键一役。

　　无独有偶，山东世纪阳光纸业集团有限公司（下称“阳光纸业”）于本月11日发布了债券募集说明书，近期将发行总额为5亿元的公司债。

　　种种迹象显示，通过扩大产能、转型投资等方式，刚刚于2013年走出低谷的造纸业，投资“后遗症”已然显现，高负债、高存货、盈利能力下降等问题已成为相关企业财务报表中的通病。而后续投资的巨额资本性支出，则对其资金链提出了更大挑战。

　　资金压力难解

　　2012年，造纸行业在全球经济危机的余波下哀鸿遍野，其低迷表现至今令人记忆犹新。

　　2013年，该行业逐步从持续低迷中走出，晨鸣纸业全年业绩大增221%，太阳纸业、齐峰新材业绩增速均超过30%。

　　这种走势持续到今年上半年。其中，齐峰新材预计上半年将实现净利润1.14亿至1.31亿元，同比增长30%至50%，太阳纸业则预计将实现净利润1.97亿至2.39亿元，创下40%至70%的同比增长。

　　“造纸业盈利能力的逐步复苏，与一些大型造纸企业，尤其是上市纸企，从2012年起开始进行转型升级有很大关系。”分析师王政表示。

　　造纸行业分析师孔祥芬也认为，从近年的一些数据来看，山东地区造纸业产需失衡比较严重，整个行业面临产能快速释放、下游需求放缓及产品同质化带来的无序竞争困境，造纸企业盈利能力受到压制。“为了摆脱这种困境，山东造纸龙头企业已逐步进入转型期。”

　　“部分造纸企业开始涉足其他行业或向下游延伸，如太阳纸业涉足木糖醇、牛皮箱板纸及高强瓦楞纸，晨鸣纸业开设财务公司，阳光纸业则开创预印包装项目，向下游产业链延伸。”孔祥芬说，“不过，造纸属于资本、技术密集型产业，转型成本颇高，且项目建设周期长。部分上市公司的公开数据显示，转型带来的是收入与负债同向上升。这也对造纸企业的资金链状况提出了挑战。”

　　太阳纸业3月11日披露的短融券募集说明书显示，2010年至2012年末及2013年6月末，公司资产负债率分别为63.60%、70.19%、70.63%及64.45%，高于同行业主要上市公司。“未来公司计划继续扩大生产规模，项目债务资金仍有增加的趋势，资产负债率持续增加的可能性依然存在。”公司表示。

　　话音刚落，太阳纸业便于5月15日公告称，拟在本部实施30万吨轻型纸改扩建项目，预计总投资8.5亿元，建设周期为18个月。对巨额资金的渴求，使得因“最近市场波动较大”而推迟原定于3月21日发行短融的太阳纸业，不得不再度重启该融资路径。

　　值得注意的是，5亿元的短融对于太阳纸业而言，仅仅是杯水车薪。记者统计发现，未来3年，太阳纸业的投资计划主要包括年加工12万吨生活用纸项目、年产12万吨高档生活用纸项目、老挝林浆纸一体化项目，以及年产30万吨轻型纸项目等。保守估计，至少需要逾27亿元的资金用于后续投资。

　　行业通病

　　“太阳纸业所面临的资金压力，在目前大型造纸企业中是非常普遍的。”王政表示。

　　记者发现，作为业内龙头，晨鸣纸业虽然在A股、B股和H股市场同时上市，融资渠道相对较多，但依旧承受着较大的刚性偿债压力。

　　截至去年末，公司负债总额328.84亿元，其中包括银行借款148.91亿元、应付债券57.68亿元、应付款项29.85亿元等。从债务期限结构来看，去年末公司总债务为273.20亿元，其中短期债务为152.51亿元，长期债务为120.69亿元。

　　为缓解资金压力，晨鸣纸业今年起筹建财务公司，并于本月2日获山东银监局批准，注册资本为10亿元，山东晨鸣纸业出资8亿元，江西晨鸣纸业出资2亿元。这也成为造纸行业中的第一家财务公司。

　　参照近两年财务公司协会公布的全国财务公司行业盈利情况，有业内人士预计，晨鸣纸业财务公司正常营运后，每年或可实现利润2亿元左右。

　　此外，日前拟募集5亿元全部用于全资子公司山东阳光概念包装有限公司1.25亿平方米/年高档印刷包装项目的阳光纸业，其负债率再度攀上高位。2013年年报显示，公司彼时总负债为54.09亿元，资产负债率高达73.83%。今年1月公司又发行了总额为3亿元的短融券，使得财务风险进一步增大。

　　与此同时，阳光纸业当年盈利能力却出现大幅下滑，从2012年的8150.72万元降至3537.74万元。有业内分析人士表示，如果公司盈利继续出现大幅下降的情况，则偿债能力堪忧。

　　警报升级

　　在14日晚间的公告中，博汇纸业调低其可转债转股价格至5.74元/股。15日，公司股价上涨1.83%，报收5.57元，但仍未达到调整后的转股价格。

　　其2014年一季报显示，博汇纸业每股净资产为5.76元。以如今低于每股净资产的转股价格，足见公司不预备掏出近7亿元“真金白银”进行兑付的“决心”。

　　事实上，2013年度全年亏损1.83亿元的博汇纸业，资金链警报早已响起。截至2013年底，博汇纸业全部负债上升至119.35亿元，资产负债率78.77%，其中，流动负债99.13亿，长期借款17.93亿。截至2014年一季度，博汇纸业负债率达到78.23%，远超行业平均水平。曾被寄予厚望的江苏博汇纸业75万吨白卡纸项目，也并未为公司带来预期盈利。

　　2013年，总投资近30亿元的江苏博汇纸业白卡纸项目投产，全年实现利润3023万元，净资产收益率仅为2.4%。同时，博汇纸业当年销售费用也随之大幅增长至2.81亿元，同比增长了56.94%。

　　“对于造纸企业来讲，转型时期的投资资金需求极大。但对于短期内的效益增长，我们持一定的保守估计。”孔祥芬认为，从长远来看，一个受到市场认可的新项目，带给公司的利润是可观的。“其中的过渡阶段，便考验着公司的市场判断及资金实力。”

　　【中纸每日观察】当前的中国造纸经济虽已有复苏迹象，但所面临的问题依旧不少。产能过剩、同质化竞争、环保不达标、装备不完善、技术水平落后、产业链不完整等都在考验着造纸行业，而这些“困难”所显现出的同一症状就是纸企们的“资金危机”。

　　行业产能过剩、同质化竞争激烈，原有产能无法快速得到释放，而很多新增产能项目又被无限延期或直接胎死腹中，加上环保成本的不断增加，企业的资金早已是入不敷出。不管是晨鸣纸业的筹建财务公司，还是太阳纸业的“短期融资券”，“找钱”已成为企业的头等大事。正如文中所说，面对“转型”，造纸企业投资资金需求将是巨大的，虽从长远上看，能够上线的新项目所带来的利润是可观的，但在现阶段行业整体低迷的情况下，企业还是要小心谨慎。