造纸印刷：向好的趋势已经形成

　　通过对17家(剔除掉ST公司)主要造纸上市公司三季度业绩的分析，我们发现造纸行业经过一季度和二季度经营状况的持续改善，三季度的业绩好转仍在持续进行，只不过由于二季度基数的上升，环比改善的幅度有所下降，符合大部分行业在复苏进程中的表现。这意味着行业逐步向好的局面已经形成，符合我们此前的判断。

　　三季度主要造纸上市公司业绩进一步改善。首先，17家公司三季度收入环比增长5.47%，净利润环比增幅74.62%，经营状况持续改善。收入环比的增幅相对于二季度有所下降，主要是由于二季度收入基数的提高，这符合行业在复苏进程中的表现。进入三季度以来，纸品价格逐渐上涨，同时经济的见底回升带动需求(销量)的逐步恢复，共同的作用促进收入环比的进一步增长。

　　净利润环比增长74.62%，主要原因是由于纸品销量的反弹以及盈利能力的提升。

　　1-9月份纸品销量累计同比增长8.76%。三季度主要造纸上市公司毛利率水平为19.79%，相对于二季度上升0.93个百分点,高于去年同期1.31个百分点，但仍未达到08年二季度时的景气高点，相差约0.67个百分点。净利率水平环比也是上升，但幅度远大于毛利率的上升幅度达2.92个百分点，显示上市公司总体在三季度期间费用率的下降。毛利率水平上升的主要原因是纸品价格的上升以及部分上市公司低价原材料的储备较多所致。我们判断四季度随着部分上市公司低价原材料的消耗完毕，整体毛利率水平会有一定的下降。

　　净资产收益率环比有一定的上升，但同比仍下降约4.5个百分点。从17家造纸上市公司的数据来看，截至到今年三季度末加权平均净资产收益率为2.69%，环比第二季度上升了近2个百分点，但是与去年同期相比下降了约4.5个百分点。

　　纸品价格企稳反弹的迹象仍非常明显。根据经销商的报价，大类文化纸(铜版纸、新闻纸、双胶纸)价格自7月份以来，有了不同程度的反弹，其中铜版纸10月份相比7月份价格上升12%，新闻纸上升13%，双胶纸上升4%；而包装类纸品(白卡纸、箱板纸)的价位反弹力度稍弱，白卡纸和箱板纸分别上升5.3%和3.6%。

　　价格的持续反弹，一方面缘于需求的回暖和行业基本面的好转，另一方面缘于原材料成本的推动。

　　从库存水平的变化情况来看，截至到三季度末总体上已经回归到比较合理的位置。同时，根据目前宏观经济的发展趋势，我们认为造纸行业相关的下游需求正在或者已经回暖，造纸行业目前正在进入景气反弹通道中。但是，由于行业总体仍处于供大于求的状态，因此行业景气反弹的力度和时间是有限的。